此次木漿價格的下跌，主要是由于印尼和南美地區(qū)的木漿產(chǎn)量有所上升，但國內(nèi)需求較弱，紙廠的木漿庫存仍然較高，在價格加速下跌過程中，市場恐慌情緒比較嚴重。我們認為，今后一段時間，受國內(nèi)經(jīng)濟增長放緩的影響，國內(nèi)紙廠對進口木漿的需求將不會有大幅增長，加之近期國內(nèi)木漿產(chǎn)量也在不斷增加，木漿價格將進入一個長期的下降通道。

廢紙價格

3季度以來廢紙價格跌幅也非常明顯，成交萎縮，主要的原因還是由于紙廠受需求不振影響開工不足，廢紙庫存偏大，因此采購并不積極。其中進口美國舊箱板紙(OCC)繼續(xù)4月份以來的跌勢，3季度價格下跌20美元/噸，進口美國舊新聞紙(ONP)8月開始價格也出現(xiàn)急劇下滑，8、9兩個月份共下跌50美元/噸，顯示出需求的極度低迷。我們認為，與木漿價格類似，廢紙價格也將進入下降通道，此外由于今后兩年國內(nèi)箱板紙/瓦楞紙和新聞紙的新建產(chǎn)能比較有限，以及國內(nèi)廢紙回收量的漸漸加大，對于進口廢紙的需求增速也將有大幅的回落。

利潤增速3季度開始出現(xiàn)下滑

3季度以來各紙種的價格出現(xiàn)了不同程度的下跌，對造紙行業(yè)的盈利能力產(chǎn)生了很大的影響。08年6-8月，造紙行業(yè)總體銷售收入增長了20%，但是毛利率卻下降到12.4%，相當(dāng)于07年上半年造紙行業(yè)景氣度上升前的水平。利潤增速也下降到了23.6%，為07年以來的最低水平。

國內(nèi)經(jīng)濟在09年可能遭遇到比目前更加嚴峻的形勢，我們認為造紙行業(yè)今后的盈利狀況不容樂觀，行業(yè)整體利潤出現(xiàn)下滑的概率正在加大。

重點行業(yè)公司3季度業(yè)績預(yù)覽

晨鳴紙業(yè)(000488SZ/5.10元)--中性：3季度晨鳴紙業(yè)主要產(chǎn)品如銅版紙、白卡紙等價格相對于2季度均有不同程度的下跌，毛利率水平也將有小幅下降。此外人民幣升值的停止也使得上半年客觀的匯兌收益在3季度無法體現(xiàn)，也將拖累凈利潤水平。我們預(yù)計3季度晨鳴紙業(yè)將實現(xiàn)3.4億元凈利潤，環(huán)比下降28.9%，1-3季度凈利潤達到12.9億元，同比增長87.9%，相當(dāng)于攤薄后每股盈利0.62元。

華泰股份(600308SH/6.93元)--中性：3季度兩次漲價后新聞紙價格達到了近兩年來的頂點，將對華泰股份的業(yè)績起到較大的推動作用。我們預(yù)計華泰股份3季度將實現(xiàn)1.85億元凈利潤，環(huán)比下降1.9%，1-3季度凈利潤達到4.87億元，同比增長27.8%，相當(dāng)于攤薄后每股盈利0.89元。

博匯紙業(yè)(600966SH/4.53元)--中性：3季度博匯的主要產(chǎn)品白卡紙價格出現(xiàn)了一定程度的下降，因此對博匯的業(yè)績將產(chǎn)生一定影響。我們預(yù)計博匯紙業(yè)3季度實現(xiàn)凈利潤0.81億元，環(huán)比下降15.6%，1-3季度凈利潤達到2.59億元，同比增長137.6%，相當(dāng)于攤薄后每股盈利0.51元。

盈利預(yù)測及評級調(diào)整

基于我們對紙價和明年造紙行業(yè)競爭形勢的判斷，我們調(diào)整了晨鳴紙業(yè)(000488SZ)、華泰股份(600308SH)和博匯紙業(yè)(600966SH)的08、09年的盈利預(yù)測，同時引入了2010年的盈利預(yù)測。我們基本維持三個公司2008年盈利預(yù)測，但分別下調(diào)了晨鳴紙業(yè)、華泰股份和博匯紙業(yè)09年盈利預(yù)測25.7％，15.3%和14.6％。

同時，鑒于目前的宏觀經(jīng)濟形勢和行業(yè)景氣程度，以及各公司利潤增長的情況，我們將晨鳴紙業(yè)和華泰股份的評級由原先的"推薦"下調(diào)至"中性"。

雖然我們覆蓋的A股造紙公司目前的09年市盈率水平在6-8倍，09年市凈率水平在0.7-0.9倍，已到達歷史底部，但目前滬深300指數(shù)09年的市盈率水平也僅為10.3倍。在經(jīng)濟下行過程中企業(yè)融資非常困難，而造紙行業(yè)則是一個資本密集型的行業(yè)，因此其新設(shè)備建設(shè)投產(chǎn)將受到很大影響，從而拖累其利潤增速。此外，中國造紙行業(yè)技術(shù)基本依賴進口，自身的研發(fā)能力不足，很難在產(chǎn)品開發(fā)上有所突破，無法通過創(chuàng)新提升毛利率，因此在行業(yè)整體產(chǎn)能過剩的情況下，企業(yè)盈利能力將有所下降，我們建議投資者低配該行業(yè)。

晨鳴紙業(yè)(000488/5.10元):評級下調(diào)至中性

根據(jù)我們的判斷，明年紙價將有進一步下跌的空間，同時行業(yè)競爭也將加劇，對企業(yè)毛利率水平也將產(chǎn)生影響。我們下調(diào)了晨鳴紙業(yè)2008、2009年盈利預(yù)測0.9%和25.7%。

調(diào)整后，晨鳴紙業(yè)08、09、10年的利潤增速分別為66%，-19%和4%，對應(yīng)每股盈利分別為0.78，0.63和0.66元。

基于調(diào)整后的盈利預(yù)測，我們將晨鳴紙業(yè)評級由原來的"推薦"下調(diào)為"中性"，我們認為在未來經(jīng)濟形勢可能進一步惡化的前提下，晨鳴紙業(yè)股價表現(xiàn)將很難超越大盤指數(shù)。

華泰股份(600308/6.93元):評級下調(diào)至中性

雖然我們預(yù)測新聞紙價格將開始下跌，但由于華泰將在年底建成25萬噸離子膜燒堿項目，推動明年業(yè)績增長。但是，我們的化工研究員預(yù)測明年氯堿化工行業(yè)的毛利率水平將大大低于今年的水平，我們將燒堿項目的毛利率由原先的30%下調(diào)到20%。我們下調(diào)了08、09年盈利預(yù)測2.1%和15.3%，下調(diào)后08-10年的利潤增速分別為24%,15%和5%。

雖然華泰股份增發(fā)1億股的計劃已由證監(jiān)會有條件通過，但鑒于目前形勢，增發(fā)過程將困難重重。此外，由于資金壓力，林紙一體化項目建設(shè)也將會有所推遲，我們暫時未在盈利預(yù)測中予以考慮。

我們將華泰股份的評級從原先的"推薦"下調(diào)至"中性"，目前08、09、10年的市盈率水平分別為6.2，6.4和6.0倍。我們認為在未來經(jīng)濟形勢可能進一步惡化的前提下，華泰股份股價表現(xiàn)將很難超越大盤指數(shù)。

博匯紙業(yè)(600966/4.53元):中性

基于對紙價下跌和行業(yè)競爭加劇的假設(shè)，我們調(diào)低了博匯紙業(yè)2009年的盈利預(yù)測14.6%，調(diào)整后08-10年凈利潤增速74%，-7%和4%。

目前博匯計劃發(fā)行的可分離轉(zhuǎn)債仍在審批之中，因此計劃在2010年建成的35萬噸白卡紙機項目仍存在較大不確定性，我們在盈利預(yù)測中暫時未予以考慮。

我們維持對博匯紙業(yè)"中性"的投資評級，目前08、09、10年的市盈率水平分別為6.6，7.2和6.9倍。